近幾個月來，南都記者輾轉(zhuǎn)采訪多家本土人民幣PE，均從其基金合伙人口中不斷聽到類似的感嘆。與前兩年各家人民幣PE幾乎每年募一期、一期規(guī)模動不動就超過10億的火爆行情相比，今年的新募資不僅體現(xiàn)在周期的延長和規(guī)模的縮小，更嚴重的是，原本已經(jīng)完成募集但要分2-3期到賬的基金，也出現(xiàn)了因個人LP反水而導致資金無法到位的情況。
新錢進不來，原以為落入口袋的錢還在減少，這讓靠管理費和業(yè)績分紅為生的PE投資團隊不得不使出渾身解數(shù)“肉搏”募資。與此同時，尚處在萌芽期的民營母基金(FOF)也開始從中尋找發(fā)力機會。
募資青黃不接
“募資難？是前兩年太容易了吧？！”一提起這個最近行業(yè)內(nèi)的熱門話題，柳陽就笑著對南都記者說。柳陽，杭州鼎聚投資管理有限公司合伙人，他同時也是另一只民營母基金(FOF)的合伙人。這樣的雙重身份，讓他對于行業(yè)內(nèi)盛傳的“募資難”現(xiàn)狀有著頗為不同的看法。
在柳陽看來，2009年10月創(chuàng)業(yè)板開板所創(chuàng)造的財富神話，的確給當時部分PE機構(gòu)帶來了超乎人們想象的回報，也讓越來越多的人對于PE行業(yè)整體回報率的預期變得愈發(fā)高漲。這一投資心理的變化，疊加上當時“四萬億計劃”的刺激作用，最終引發(fā)了大量熱錢涌入PE行業(yè)。
另一個民間游資進入PE市場的明顯標志是在2010年和2011年這兩年間，不僅有大量的商業(yè)銀行和第三方理財機構(gòu)將各種各樣的PE基金包裝成高端理財產(chǎn)品推薦給客戶，同時諸如房地產(chǎn)或外貿(mào)行業(yè)背景出身的個人出資人進入PE行業(yè)的也不在少數(shù)。
“這些人多多少少帶著一點投機的心態(tài)。一方面，心想著明年后年還能從銀行拿到同樣數(shù)額甚至更多的貸款，所以手里的這筆錢放著也是放著，不如拿來做投資；另一方面，也是被一些PE機構(gòu)在宣傳回報時被誤導了。”寧波一家民營母基金合伙人韓飛翔向南都記者這樣描述這群個人LP的心理。
可以說，正是這種不成熟的投資心理，為眼下募資難的現(xiàn)狀埋下了伏筆。
經(jīng)過2010年和2011年兩年時間，創(chuàng)業(yè)板上那些曾經(jīng)的“財富神話”或以跌破發(fā)行價或以市值對折萎縮的方式宣告破滅，人們對于PE機構(gòu)的回報預期也開始迅速回落。“當很多人回過頭來發(fā)現(xiàn)，用五到七年的時間來換取兩三倍的回報，好像也不是特別具有吸引力之后，那些潛在的出資人率先悉數(shù)捏緊了手中的錢袋子，于是，商業(yè)銀行和第三方理財機構(gòu)也跟著調(diào)低了推波助瀾的熱情”。
不過，這還不是最壞的情況。進入2012年，受到經(jīng)濟大環(huán)境遲遲未轉(zhuǎn)暖的影響，地產(chǎn)、外貿(mào)等行業(yè)形勢急劇轉(zhuǎn)惡，那些自身企業(yè)資金流開始吃緊的個人LP們?yōu)楸Ｖ鳂I(yè)，不得不停止繼續(xù)投資的步伐，有的甚至急于撤出已投入的資金。
韓飛翔向南都記者表示，他所在的那只母基金已經(jīng)與國內(nèi)三十余家PE/VC機構(gòu)建立起長線聯(lián)系，一旦出現(xiàn)個人LP第二期第三期資金無法到位，這些機構(gòu)就會在第一時間通知韓飛翔，詢問他是否考慮接盤。截至目前，韓飛翔所在的母基金已操作過多起此類接盤。這盡管對民營母基金來說，是個迅速抄底進入市場的好機會，但也從另一個側(cè)面反映出PE機構(gòu)在募資環(huán)節(jié)面臨的重重障礙。
按照經(jīng)緯中國管理合伙人徐傳陞的說法，中國的PE行業(yè)從上世紀九十年代末開始起步，經(jīng)過近十年的狂飆突進，突然掉進了一個青黃不接的困境中：投資人還沒有完全成熟，募資和退出的渠道也不夠?qū)拸V，整個基金也還沒有很好的業(yè)績來證明自己有好的退出，而募資不過是這一困境的表象之一。
內(nèi)外征戰(zhàn)急抱“大腿”
“募資的問題，僅是行業(yè)進入調(diào)整期的一個開始。不過，很多走勢已經(jīng)可以看出一些端倪了。”在接受南都記者采訪時，深圳松禾資本創(chuàng)始合伙人羅飛意味深長地說。
根據(jù)清科研究中心發(fā)布的數(shù)據(jù)，在2010至2011年兩年間，共有280只可投資于中國大陸地區(qū)的人民幣私募股權(quán)投資基金完成募資，總募資金額達340.86億美元。但這一數(shù)字也同樣反映出，人民幣PE基金雖數(shù)量眾多，規(guī)模卻不大的特點。
“你幾乎可見，在市場最熱的那兩年，只要有些背景，或是有忽悠能力的團隊幾乎都能募到一點兒錢。不能否認這樣的團隊一定投不出好案子，但從募資的角度來說，這一兩年間突冒出來的許多小團隊，最終或因缺乏持續(xù)募資的能力而走向枯萎。”青云創(chuàng)投董事總經(jīng)理徐政軍如是對南都記者說。另一方面，對于那些已經(jīng)積累起一些品牌效應的投資團隊來說，現(xiàn)在則正在使出渾身解數(shù)，備糧過冬的關(guān)鍵時期。
據(jù)南都記者了解，以九鼎投資和鼎暉投資為例，二者不約而同地采取了將原有募資部門獨立出來，成立財富管理中心的做法。鑒于上述兩家基金公司均拒絕了南都記者的采訪，有業(yè)內(nèi)人士猜測，九鼎和鼎暉這樣做的動機，一來可能是過去長期通過第三方理財機構(gòu)和商業(yè)銀行募資，對高昂的發(fā)行費用不堪重負，因此改為親自上陣；二來也可能是期望借助自建募資渠道，而與LP們達成更直接有效的溝通。
與九鼎和鼎暉決意繼續(xù)深耕本土LP市場不同，近年來，也有不少純本土DNA的人民幣PE機構(gòu)開始嘗試性地征戰(zhàn)海外LP市場。這其中既包括了曾經(jīng)募集過美元基金的永宣創(chuàng)投和達晨創(chuàng)投，也陸續(xù)添加進了中科招商、同創(chuàng)偉業(yè)、東方富海等正在或計劃募集美元基金的本土PE機構(gòu)。
徐傳陞向南都記者預言，“再過三五年，國內(nèi)的PE機構(gòu)將不再嚴格區(qū)分為誰是人民幣基金、誰是美元基金，同時管理兩個幣種的基金將成為各家主流PE機構(gòu)的標配。”
不過，在紀源資本合伙人符績勛看來，純本土人民幣PE投資團隊要征戰(zhàn)海外LP市場卻并非易事。首先，以美國為例，2008年后雖經(jīng)政府多輪經(jīng)濟刺激政策影響，但LP們的投資策略仍偏保守，總出資額不大且分散到多個投資團隊成為主流。“只不過是因為他們多為機構(gòu)LP，具有持續(xù)投資的能力，而不會像國內(nèi)的個人LP一樣，一下子全涌進來又一下子都退出去。海外機構(gòu)LP有自己的一整套投資組合，通常來說，投放到PE這塊的資金不會超過其總資產(chǎn)的20%。”符績勛對南都記者說。
其次，如果沒有海外募資專業(yè)背景人員的配備，純本土的人民幣PE投資團隊也很難真正打入海外LP圈子。南都記者了解到，以參與京東商城最新一輪融資的安大略教師退休基金為例，它同時也是很多PE的LP，而像這樣資金實力雄厚(旗下管理資金超過1100億美元)、資產(chǎn)負債期長、能提供像IPO募資這類長期資本的基金，非一線美資GP很難聯(lián)系并獲得它們的青睞。
同時，外資LP對投資團隊的要求也相對較高。徐傳陞坦言，除了更關(guān)注投資團隊中早期而非Pre-IPO的投資能力，在投資前需要完成極為詳細的盡職調(diào)查之外，外資LP亦格外關(guān)心投資團隊內(nèi)部業(yè)績分紅的比例，即Carry怎么分。
“Carry的分配比例，是最直接判斷一個投資團隊內(nèi)部哪些合伙人居于核心地位的標準。外資LP希望看到最核心的合伙人拿到最大比例的Carry，這樣不僅有助于整個投資團隊的穩(wěn)定，而且在投資風格上也不會輕易發(fā)生變化。”徐傳陞向南都記者解釋，“有的外資LP還可能在投資合同里約定，如果哪幾個核心合伙人離開，它們將有權(quán)解散這支基金。”說完這些，徐傳陞聳聳肩自語道，“沒辦法，誰都知道外資LP更穩(wěn)定可靠，但你要拿到他們的錢，就必須符合他們的要求。”
而就目前情勢來看，或許正如深圳達晨創(chuàng)投總裁肖冰所言，如果能傍上社?；鸹蚴瞧渌虡I(yè)保險機構(gòu)這樣的“大款”作LP，自然是最穩(wěn)妥而安全的過冬方案。只可惜這樣的“大腿”，受到其對于投資團隊注冊資金規(guī)模、管理資金規(guī)模以及退出項目數(shù)量等硬杠杠的限制，并非眾多中小型人民幣PE機構(gòu)能抱得上的。
2014，揭曉誰在裸泳
經(jīng)緯中國創(chuàng)始管理合伙人張穎曾發(fā)微博斷言：未來幾年的投資行業(yè)，將有超過50%的投資機構(gòu)會關(guān)門大吉；超過70%的行業(yè)人員會解甲歸田，換行業(yè)；15%的投資機構(gòu)會賺85%的退出回報。言下之意，PE行業(yè)的寒冬，尚未真正來臨？
在接受南都記者采訪時，徐傳陞解釋稱，他或許在具體數(shù)字上無法像張穎一樣確信，但在未來兩三年內(nèi)，行業(yè)大洗牌勢在必行。他換了一種更具畫面感的表述，“大概等到2014年之后，冬天過去了，雪開始化了，就可以開始清點尸體了。”
這聽起來雖然有些血腥，但其他幾位基金合伙人也大多贊同徐傳陞的看法。就人民幣PE基金來說，每支基金的存續(xù)周期大多在5-7年，以2011年作為新創(chuàng)人民幣基金成立的最高峰的話，那么在2014年之后，這些基金將進入最后的清算期，其業(yè)績回報也將最終呈于紙面。
至于最終洗牌的結(jié)果，徐傳陞和其他幾位基金合伙人一致認為，有兩種情況將同時發(fā)生。一種是國內(nèi)PE機構(gòu)在數(shù)量上發(fā)生銳減，同時在存活下來的PE機構(gòu)中品牌效應也將愈發(fā)明顯，如同張穎微博所言，“15%的投資機構(gòu)會賺8 5%的退出回報”。
羅飛向南都記者表示，國內(nèi)的PE行業(yè)剛剛經(jīng)歷了第一個“黃金”十年，接下來經(jīng)過一段行業(yè)調(diào)整期后，將會迎來下一個發(fā)展時期。而在韓飛翔眼中，眼前的資本寒冬更像是一座蘊藏著豐富機會的寶藏，“到時候，能退出的退出，不能退出的就要轉(zhuǎn)賣股份。到那時，對母基金而言，就不再僅僅是幫忙個人LP撤資了，從基金手里整個把盤子接下來很可能會成為民營母基金的下一個發(fā)力點”。
不過，他唯一的擔心來自于這一輪洗牌對國內(nèi)個人出資人信心的打擊。“所謂‘一朝被蛇咬，十年怕井繩’，這或許會影響到民營母基金自身的募資節(jié)奏。但愿如你所說的那些出海募資的人民幣基金能真的引入一些外資機構(gòu)LP，把整個市場再推起來，這樣，國內(nèi)的人民幣PE機構(gòu)才可能真正告別個人LP時代，迎來以機構(gòu)LP為主的新的發(fā)展期。”
錢依然多只是變挑剔了
第一人稱：達晨創(chuàng)投總裁 肖冰
未來這一兩年內(nèi)要新募基金，肯定是非常困難的。同時，國內(nèi)LP的隊伍也會經(jīng)歷一次洗牌。過去那些帶有投機性質(zhì)的個人LP可能會逐漸退出，而一些相對比較理性且適應長線投資的資金會成為L P中的主力。換句話說，未來基金的LP會逐漸以機構(gòu)LP為主，而個人則可以通過參與一些母基金(FOF)來進行投資。
母基金的好處在于：其一，它能分散風險，把同樣的一筆錢交給多個投資團隊來管理；其二，相對于個人而言，它具備更專業(yè)的判斷能力，因為未來不同G P管理的基金投資回報的差異可能會很大，排名靠前的基金回報還是會相當不錯，但具體是哪些，一般而言，個人是沒有鑒別能力的。
所以，對達晨來說，我們并不認為自身有特別大的募資壓力，市場上的錢還是很多，只是它們變得更挑剔了，要挑選更好的G P。這時，盡管整個行業(yè)的前景會變得不太樂觀，但對于個別基金管理團隊來說，卻可能是極好的機會。一方面，競爭沒那么激烈了，招聘成本、項目股指都會降低，適合去做一些長期的布局；另一方面，投資團隊自身也是練內(nèi)功的好時機，等過兩年好項目再次浮出水面時，才有可能有所斬獲。
去年，我們剛剛完成了一只人民幣基金的募集，所以現(xiàn)在還處在投資期，暫時沒有新的募資計劃。
募資難是全球現(xiàn)象
第一人稱：紀源資本(GGV )合伙人 符紀勛
募資難，我估計不僅是中國，在全球范圍內(nèi)都有類似的問題。這首先是市場規(guī)律的作用，行情好的時候，大家一窩蜂地涌進來，行情不好的時候，大家又一窩蜂地退出去。具體到國內(nèi)的情況，相信你也了解了很多，主要是因為受到整個大的經(jīng)濟環(huán)境的影響，同時大家對PE/VC行業(yè)回報率的期望值從過去的一個高位回落到現(xiàn)在趨近于正常的水平。
在海外市場，我以美國為例，也面臨著同樣的問題，而且這個伏筆在2008年時就已經(jīng)埋下了。2008年經(jīng)濟危機之后，整個美國的實體經(jīng)濟其實一直沒有特別轉(zhuǎn)好，但在政府一輪又一輪的政策刺激下，很多問題并沒有馬上暴露出來，起碼對創(chuàng)投領(lǐng)域沒有太明顯的影響。但今天，我們能感受到的是，對于很多LP來說，它原來可能會投資40家PE/VC，現(xiàn)在會減少到四五家。這也就意味著，整個PE/VC行業(yè)的結(jié)構(gòu)會發(fā)生變化。做得好的機構(gòu)，可能會越容易拿到錢，而那些做得不好的，會迅速地被淘汰出局。
所以，你說有很多中國的人民幣基金計劃去海外市場募資，我相信這并不會是一件特別容易的事。因為本身海外的LP市場也并不是特別好，同時外資LP對于投資團隊各方面的要求也會更加苛刻。但是，等到整個行業(yè)調(diào)整期過了之后，我相信那些真正具有好的投資能力，尤其是一些專注在某一個領(lǐng)域或行業(yè)的投資團隊，更有可能存活下來，并且獲得更好的發(fā)展。
風投冬天已來臨
第一人稱：松禾資本創(chuàng)始合伙人 羅飛
募資的環(huán)境與投資的氣氛直接相關(guān)。你看今年的投資氣氛，包括二級市場、海外市場都不太好，所以LP變得更加敏感，募資也就變得困難了。如果說去年上半年是基金募資的歷史最高峰，那么就完成募資的情況來說，我估計今年可能只有去年的五分之一。
這一邊，LP的出資力度已經(jīng)在趨冷，但另一邊，企業(yè)獲取資金的需求還是很旺盛，所以今年一級市場的投資還相對比較活躍，估值也還都比較高。我相信，這會經(jīng)歷一個傳導的過程。就目前這種外熱內(nèi)冷的局面來說，對基金管理者是一個非常嚴峻的挑戰(zhàn)。因為你必須用手里有限的資金盡可能地去證明你的這個投資團隊的投資實力，才更可能從趨冷的LP市場中募到新的資金，但同時，你又不能被市場上炒得很熱的一些概念假象誤導跑偏，從而喪失繼續(xù)存活下去的機會。
從這個意義上來說，其實行業(yè)的冬天已經(jīng)來臨。從2005年開始，國內(nèi)的人民幣基金經(jīng)歷了第一個高速發(fā)展的階段?，F(xiàn)在正開始走向第二階段，進入一個調(diào)整期，一些新募不到基金的投資團隊會逐漸走向收縮、關(guān)閉。我想，等調(diào)整期結(jié)束，應該會進入一個新的發(fā)展期。但調(diào)整期究竟會持續(xù)多長時間不好說，要看整個經(jīng)濟大環(huán)境和證券市場的環(huán)境。
松禾今年已經(jīng)完成了一只投資于早期項目的超材料基金，規(guī)模在2.5億人民幣，以政府引導性的LP和產(chǎn)業(yè)內(nèi)的機構(gòu)LP為主。
正是青黃不接時
第一人稱：經(jīng)緯中國管理合伙人 徐傳陞
這一波所謂行業(yè)的調(diào)整期，或者說寒冬，我覺得應該還會持續(xù)兩到三年。在這期間，很多之前趁著勢頭冒出來的基金，或者說跑偏了的投資團隊，肯定會出現(xiàn)很多問題。比如，現(xiàn)在你能看到的新募基金變得越來越困難，有一些基金過去的公司開始狀況頻出，等等。這時，投資團隊就只能進入“冬眠期”，因為已經(jīng)投出去的公司離退出還遙遙無期，而投資團隊還可能要整天面對LP的質(zhì)疑———“當初你說幾年可以拿回多少多少的回報，現(xiàn)在怎么回事”———整體環(huán)境肯定會變得越來越艱難。
不過，我認為最壞的時候其實還沒到，應該是在明年下半年，會真正開始出現(xiàn)基金關(guān)門、投資團隊散伙之類的情況。然后，到2014年雪化了冬天過去了之后，大家都絕望了，到時候的前景可能又會慢慢好起來。
其實，就國內(nèi)PE/VC機構(gòu)發(fā)展的歷史來看，現(xiàn)在正好是處在一個青黃不接的階段———投資人還沒有完全成熟，募資和退出的渠道也不夠?qū)拸V，整個基金也還沒有很好的業(yè)績來證明自己有好的退出。所以，像一部分現(xiàn)在做得比較好的投資團隊，比如達晨、深圳創(chuàng)新投、同創(chuàng)偉業(yè)等，已經(jīng)早早地在寒冬來臨前募到了新的基金。在投資時也會變得比較穩(wěn)健，那么在這個冬天里，它們可能會越做越好。而那些瘋狂擴張式的基金，我并不是說他們做得不好，但這種一年募一期的基金，花兩個月時間募資，花半年到一年時間把錢全部投掉的打法，應該是階段性的，而且已經(jīng)過去了。
“如果說去年上半年是基金募資的歷史最高峰，那么就完成募資的情況來說，我估計今年可能只有去年的五分之一”
——— 松禾資本創(chuàng)始合伙人羅飛
“如果能傍上社?；鸹蚱渌虡I(yè)保險這樣的大款作LP，自然是最穩(wěn)妥而安全的過冬方案”
——— 達晨創(chuàng)投總裁肖冰
“投資行業(yè)大概等到2014年之后，冬天過去了，雪開始化了，就可以開始清點的尸體了”
——— 經(jīng)緯中國管理合伙人徐傳陞
專題策劃統(tǒng)籌：周上祺
咨詢熱線
010-53692796
郵箱：zvca@zvca.org
微信公眾號
微博賬號
Copyright ? 2012 中關(guān)村股權(quán)投資協(xié)會 All Rights Reserved. 京ICP備12043537號-1 京公網(wǎng)安備11010802013746號
