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2012年，中國私募股權行業退出渠道受阻，中國主板市場三分之二的IPO項目上市無門。這條在過去10年間一直行駛順暢的資本退出之路，最終變成了布滿荊棘的風險之路。2013年，私募股權界開始尋找新的資本退出之路，并購重組的呼聲漸高。東方基易投資管理（北京）有限公司（以下簡稱“東方基易”）董事長易基剛，這位有著10年并購經驗的資深投資者和他獨到的并購重組理念開始逐漸被業界所熟識。

 

作為中關村私募股權投資協會創始副會長、美國硅谷Riverwood資產管理公司合作伙伴，易基剛深諳并購重組之道。他認為，中國未來會誕生一批具有國際視野和運作能力、通過輸出產業資本而進行反向收購的基金。因此，他在2011年決策東方基易未來10年戰略發展規劃時，就定下了兩條主線：一條是作為適應中國經濟快速發展的創新產業基地中關村，另一條是具有全球領先持續創新能力的美國硅谷。

 

易基剛：時代在發展，世界經濟格局以及中國的經濟格局也在發生變化。過去那種廣泛撒網、分散投資的模式已經不再適應經濟的快速增長。在這樣的大環境下，資本市場正在向多元化退出渠道方向發展。當下，中國經濟處于轉型期，許多上下游產業鏈有了整合的需求，并購重組正在成為企業優化升級、重新配置生產要素的重要手段，同時也為資本退出提供了一條可選擇的道路。

 

但目前，國內并購市場并不活躍，主要原因是市場參與主體并非本著經濟利益最大化的目標，而是各有各的利益訴求。這些極大地削弱了項目整合的效率和步伐，使得一些沒有經營能力的企業無法破產，資源無法回流社會，無法重新組合。這些因素導致一些機構對并購重組信心不足，不敢涉足其中。雖然并購重組在國外是一條非常重要的退出渠道，但在中國要達到廣泛應用的階段，還需要一段時間。

 

易基剛：在國外，尤其是在歐美發達國家，對于投資者而言，PE投資是一種重要的財富管理工具，在產業運營領域也是一種非常重要的獲取資本資源的手段和方式。中國PE的興起是隨著國內一部分個人、機構完成了相當的財富積累、有了理財需求后才出現的。這與西方經過數百年完整、完善的市場格局背景下發展起來的PE存在很大差距。

 

首先，國外PE的發展是國外主流經濟發展的必然趨勢，是在完善的市場經濟體系下誕生的一種資本經營模式，有完備的市場基因。其次，西方發達國家成熟的經濟發展模式孕育了完整的募、投、管、退資本運營流程。募資順暢、管理方式豐富、投資形式和退出渠道多種多樣，金融工具使用效率非常高。第三，參與主體從業素養很高。投資者、出資人、管理方、被投資企業、政府、中介機構都深諳投資運作規律，在運營中能形成高度共識。

現階段，國內制約PE發展的因素有兩點，一是中國市場經濟成熟度不夠，能凝聚共識的行業規則還沒有建立起來，缺乏持續、穩定、能預期的趨勢；二是政府對于PE缺乏深刻了解，要么放任發展，要么過度監管，制約了PE的發展。我建議政府應當做到適度監管、搞好服務、完善立法，不斷優化PE發展的環境。

 

易基剛：要想實現1+1＞2，并購方和被并購方都要有基于產業未來5到10年的預期和共同理念。并購實際上是一種高技巧、多因素的復雜的經濟活動。雖然失敗的概率較大，但并購成功的回報豐厚。中國很多行業中都存在整合的機會。受二元制經濟結構的影響，各方對于國有企業的并購重組都有著不同的預期。在這個背景下，要實現1+1＞2，除了理念要一致，還要具備操作高度系統化、資源配置高度市場化等條件，堅決杜絕違反市場規律的、“拉郎配”配式的強行并購。

 

另外，中國的并購投資要高度重視國際市場。中國企業家大多為草根出身，脫胎于改革開放的浪潮，普遍缺乏國際產業運營的視野及手段。未來世界經濟高度融合，要想實現并購重組1+1＞2，就一定要與國際接軌。

 

最后一點就是在未來的并購中，一定要并購到能與我們構成互補性資源的企業。這其中要注意三個因素：首先，中國企業缺乏持續的創新能力，所以中國企業在并購過程中應該高度重視具有創新能力、研發能力的企業。其次，中國企業缺乏從小企業做成國際大企業的經驗。有這樣意識的人很少，有這種經驗的人就更少。企業如何從小企業做成大企業？這就需要變革能力、變革管理模式、變革商業模式，適應國際化發展的要求。第三，培養與國際高端市場、主流市場對接和整合的能力。中國企業在并購中要高度重視這三種能力。要通過與國際上優秀的投資機構合作并購，那么，不僅會實現1+1＞2，還會實現1+1＞10。

 

 

易基剛：在并購中，通常很容易完成產權、管理權限以及資產的交接。但是，企業與資產的不同點在于企業是一個有機體，除了資產以外還有人的因素，因此企業是一個充滿變量的整體。企業在并購過程中要充分重視文化融合和文化整合。凡是高度重視企業文化以及區域文化對企業并購產生影響的項目，相對容易成功。以一種占領者、征服者的姿態強行推行自身文化的并購，很可能會失敗。值得注意的是，并購重組之后，企業在管理上應盡量本土化，尋找到與自己的價值觀高度融合的管理群體，并在理念上達到高度一致。

 

易基剛：我參與過貴州董酒、京東方等企業的并購。通過這些并購我發現，首先要重視企業的核心價值；其次要充分調查研究并購企業未來5年到10年的發展趨勢；第三要尊重被并購企業的文化。

以貴州董酒的并購為例，當時董酒經營困難，但生產要素、資源都保存得非常完好。生產過程中所需的各種設施，不論是制曲、發酵、烤酒、儲藏、勾調等都非常完備。酒廠所必需的制曲師、烤酒師、勾調師、品酒師等也完整地保留了下來。最重要的是，貴州董酒的各種品牌要素，包括商標、商域、保密配方也都完整地保留下來。這一切都是構成企業核心價值的所在，基于這些，我們覺得債權、債務相比較而言已經不算重要的了。

 

在收購董酒的過程中，我們高度重視董酒企業里面積極的力量，特別是核心管理層、核心技術層、核心市場層，甚至市場下游的經銷商、消費者的情感訴求，我們都一一考量，充分尊重。把董酒企業文化中優秀的、有利于企業發展的積極成份保留下來，并與市場發展要素相融合，既能讓消費者高度認可，又可以實現企業的快速發展。

 

易基剛：實際上，PE投資最大的優勢就是能夠根據市場發展的需求、行業發展的趨勢，通過資本力量整合各種資源，從而使企業快速成長，生產出有核心競爭力的產品。中國未來會誕生一批基于產業運營的優秀基金，比如聯想、新希望、復星等有產業背景的私募股權基金。

我將美國資本分成兩類，一類是以華爾街為代表的以資本為主導的公司，它們投資過諸如中國蒙牛、太子奶、雙匯等，后來這些企業都出現了這樣或那樣的問題。另一類是以美國硅谷為代表的科技金融力量。它們培育了諸如蘋果、臉譜網、微軟等世界級企業。未來10年，硅谷持續的創新能力會為中國經濟的轉型提供源源不斷的活力?；诖?，東方基易與硅谷一只充滿活力的基金Riverwood建立了伙伴關系。Riverwood對很多行業未來變革趨勢有著深刻的洞察和理解，并把這種理解融入投資的管理運作中。Riverwood投資的一家開發高速技術的公司GoPro，現在的估值已經超過22億美元。美國這種創新力量與中國龐大的制造力量相結合，會演變出一個互利共贏的商業模式，從而催生出國內通過輸出產業資本而進行反向收購的、具有國際化運作水平的金融資本。

 

易基剛：當行業處在一種無序競爭的狀態時，整個產業沒有形成穩定格局，行業中沒有主導性企業存在，這時就會出現并購重組。目前，最受關注的行業是生產制造領域、高端服務領域。未來中國生產制造領域的并購項目數量會逐漸增加。另外，從并購實現的形態來講，上市公司會有意識地整合一些能與它形成互補優勢的中小企業。比如省廣股份收購合眾傳媒，就是這樣一個典型案例。

 

易基剛：未來的資本市場要回歸市場，由現在政府監管決策逐漸過渡到董事會決策。并購會從以財務并購為主導逐漸過渡到以戰略并購為主導。戰略并購主要是圍繞一個產業未來定位的目標來完善企業自身產業鏈的主導價值。我個人認為，美國Riverwood并購APTINA（芯片公司）模式比較適合中國國情。

 

易基剛：是否能實現跨越發展要看中國政治體制改革和經濟體制改革的步伐是否能夠加快。

政治體制改革更加趨于民主化、法制化，經濟體制改革更加趨于市場化、國際化，企業改革更加傾向于現代企業治理結構，我認為追上美國資本市場的節奏也會隨之加快。目前中國市場存在著結構性失衡問題，130萬億的中國市場財富70%以上的資源掌握在各級政府手中，由于一些地方政府缺乏投資經驗，資源配置錯誤，對經濟產生了消極影響。因此，中國資本市場要實現跨越式發展，我認為不太現實，中國的改革只能是漸進式改革，所以，不斷調整與其相適應的投資模式將成為一種常態。

 

轉載自《投資與合作》本刊記者/張麗馨